实施相应的货币政策
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2019-08-21 07:33

  三元悖论的基本内涵是,在开放的宏观环境下,一国不可能同时实现货币政策独立性、汇率稳定及资本自由流动三大目标,只能选择其中两个而放弃第三个目标。

  三元悖论:(Mundellian Trilemma)开放经济条件下的不可能三角

  三元悖论(Mundellian Trilemma),也称三难选择或不可能三角,由米德冲突发展而来。英国经济学家米德在20世纪50年代发表论文提出:一国经济开放之后,政府可能面临无法同时实现内外均衡的两难困境,比如在经常项目顺差与国内通货膨胀并存,或经常项目逆差与国内失业并存的情况时,无论是紧缩还是扩张的支出政策,都会在国际收支平衡和国内充分就业两个目标之间,顾此失彼。蒙代尔和弗莱明在20世纪60年代,将资本项目是否开放引入模型,将米德冲突进一步扩展:资本流动完全自由时,无法在汇率不变的情况下,实施相应的货币政策,并可能最终导致固定汇率的崩溃,而浮动汇率制度下货币政策将会更加有效;资本项目如果不开放,资金不能跨境流动时,可以在维持汇率稳定的情况下,实施货币政策,并取得预期的效果。1997年经济学家克鲁格曼通过对亚洲金融危机的实证分析,将蒙代尔-弗莱明模型完善为“三元悖论”。

  三元悖论的基本内涵是,在开放的宏观环境下,一国不可能同时实现货币政策独立性、汇率稳定及资本自由流动三大目标,只能选择其中两个而放弃第三个目标。三元悖论的运行机理是:若一个经济体实行固定汇率,且允许资本自由流动,汇率往往低于(或高于)应有的市场均衡水平,外部资本将会流入(或流出)该经济体以追逐套利机会。由于政府承诺汇率固定,息差将放大市场套利空间,国际资本流量放大,本经济体货币面临升值(或贬值)压力,而受制于固定汇率制,被迫卖出(或买入)本国货币,增加(或减少)货币基础量,使得本国货币政策必须被动对冲外资的流入(或流出),从而失去货币政策对内宏观调控的独立性。

  从实践来看,美国坚持货币政策调控的独立自主,同时开放资本账户,允许资本自由流动,因此美元的汇率基本是自由浮动的;香港出于国际贸易中心的考虑,实行联系汇率制,港币挂钩美元汇率,香港的发钞银行以1美元兑换7.8港元的比价,事先向外汇基金缴纳美元,换取等值的港元“负债证明书”后,才增发港元现钞,作为国际金融中心,香港地区的资本流动又是完全自由的,所以在很多时候香港只能跟随美联储的货币政策,而失去了很多的独立性;1997年马来西亚、泰国等国家,过早开放了资本项目,同时继续维持汇率固定,货币政策的有效性必然会大打折扣,国际对冲基金寻找到机会,冲击和做空这些国家的汇率和股市,最终报复东亚金融危机。

  三元悖论充分反映了一国开放程度越高,面临的外部风险越大的情况。在人民币国际化和资本项目日趋开放的大趋势下,我们更应该谨慎小心,如何平衡经济的内外均衡,有效管理宏观金融风险,谨防发生系统性风险,是中国现阶段必须面对的重大课题。